当地时间7月27日，2024中华传统文化节暨第十六届温哥华泼水节在加拿大大温哥华地区本拿比市(Burnaby)举行。图为大温哥华地区华人文艺团体小演员在活动开幕式上参与集体舞蹈表演。中新社记者 余瑞冬 摄

受项目IPO、并购退出难度加大影响，越来越多创投机构纷纷盯上“股票回购退出”。

所谓股票回购退出，主要是被投企业主“自掏腰包”，向创投机构回购企业股票。

执中ZERONE统计，2023年，共有638个项目通过股票回购实现退出，其中私募股权基金参与的项目达到487个，涉及685只创投基金和452家创投机构。

据统计，涉及股票回购的487家标的公司里，生物医药、电子信息、生产制造等领域企业占比达到38%，此外，文娱与教育赛道企业也出现不少股票回购案例。

“今年，通过股票回购实现项目退出的案例肯定会进一步增加，但目前而言，具备股票回购可操作性的被投资企业未必很多。”一位长期从事PE业务的律师向记者感慨说。究其原因，是受宏观经济波动影响，越来越多被投资企业资金链相对紧张，斥资回购股票的能力日益减弱。甚至部分被投资企业直接向创投机构抱怨——一旦启动股票回购，企业资金链很可能迅速断裂，遭遇较大的生存问题。

在他看来，多数VC/PE机构之所以启动股票回购操作，更像是“例行公事”。因为创投基金即将到期但众多项目尚未退出，他们通过要求投资企业回购股票，可以向基金出资人（LP）给出一个“交代”。

记者获悉，多数情况下，VC/PE机构与被投资企业关于股票回购的磋商，主要采取私下磋商沟通方式，诉诸法律诉讼的占比相对不高。除非是LP向创投基金管理团队（GP）施加巨大的资金回笼压力，迫使GP不得不采取法律措施迫使投资企业尽快履行股票回购义务。

91科技集团董事长许泽玮指出，相比项目IPO、并购、老股转让等方式退出，要求企业回购股票或许是创投机构实现项目退出的最后一种方式。但它可能会破坏创投机构与投资企业之间的关系，反而影响企业的日常经营与未来发展。

他对此建议，在项目IPO并购退出难度相对较大的情况下，VC/PE机构应优先考虑通过S基金、接续基金等方式实现项目退出，尽可能不要影响投资企业的正常运营与业务发展。毕竟，企业业绩持续高成长，是创投机构获取更高投资回报的“最大来源”。

“近年，越来越多地方政府纷纷设立S基金与接续基金，无形间给创投机构在开展回购退出操作之外，创造了更多元化的项目退出方式。”许泽玮表示。

记者获悉，为了维系与投资企业的“良好关系”，越来越多创投机构也将回购退出作为“最后的选项”。

多位创投业内人士直言，在当前经济环境下，要尽可能降低回购退出的操作比例，还需创投机构、基金出资人（LP）、投资企业之间建立新的共赢关系。

“近期，我们正与LP沟通，在实际操作环节，当前众多投资企业也无法拿出足够资金进行100%股权回购，若被投资企业因股票回购而现金流吃紧并遭遇生存风险，可能会导致LP剩余投资款都打水漂。”一位创投机构合伙人直言。

股票回购缘何日益流行

当前回购退出操作之所以日益流行，主要受到两大因素影响，一是前些年成立的创投基金纷纷临近到期清算，但众多投资项目又未能实现退出，为了尽早回笼投资资金，部分创投机构管理人（GP）只能采取基于股票回购的项目退出策略；二是LP也施加了众多压力，尤其是一些民营企业家与地方政府引导基金等，鉴于审计检查、资金回笼、考核评价等方面的需要，他们强烈要求GP务必在基金到期清算前回笼更多资金。

君合律所合伙人崔嘉鲲此前表示，当前临近到期清算，有着较高回购退出操作迫切性的创投基金，主要在2014-2015年期间成立，且部分创投基金的投资企业经营状况不如预期，导致DPI回报率不够理想，加之当前项目IPO并购退出“受阻”，迫使他们只能采取股票回购策略。此外，部分LP也有着较强的资金回笼需求，向GP施加了不小压力。

记者获悉，通常情况下，创投机构与投资企业签订股权投资合同时，都会引入股票回购条款。其触发条件主要包括三大状况：一是，企业业绩增速长期不达标；二是，企业未能在规定时间内完成IPO；三是，企业出现某些违规行为，导致创投股东利益受损。

当前，多数VC/PE机构启动回购退出条款，主要是因为投资企业未能在约定时间内完成IPO。

上述创投机构合伙人告诉记者，在实际操作环节，鉴于前些年IPO监管趋严，不少创投机构已经允许投资企业将IPO时间延后一两年，但如今，这些企业仍未上市，令创投机构蒙受极大的项目退出压力，不得不启动股票回购操作。

在他看来，今年以来，多家医疗健康、保险科技企业纷纷选择海外上市，即便海外资本市场融资额与估值水准不高也要执意“前往”，一个重要原因是企业家努力避免触发IPO对赌失败状况发生，令他们不得不自掏腰包回购股票。

但是，能海外上市的企业占比依然较低——众多消费类、文娱类企业因为资本市场追捧度不高，仍不得不继续等待良好的IPO窗口期，导致部分创投机构与基金出资人（LP）失去耐心，只能决定启动股票回购操作。

记者获悉，多数被投资企业肯定不希望遭遇股票回购状况，一再游说VC/PE机构进一步放宽企业IPO期限，但有些创投机构也“扛不住”LP的强烈资金回笼压力，加之创投基金存续期已无法“一延再延”，只能硬着头皮要求投资企业务必尽快履行股票回购条款。

所幸的是，目前众多创投机构与被投资企业关于股票回购的磋商，仍未达到剑拔弩张的地步——采取法律诉讼手段要求投资企业回购股票的项目占比依然相对较低。但多位律师表示，若IPO与并购市场持续低迷，LP回笼资金诉求日益强烈，相关法律诉讼案例数量可能在今年下半年明显增多。

LP资金回笼压力待解

记者多方了解到，与股票回购法律诉讼案例增多“如影随形”的，是LP向GP的诉讼数量也在“节节攀升”。

青与石律师团队创始人刘洪国此前透露，近年LP（基金出资人）针对GP（创投基金管理团队）的诉讼业务一直在持续上升，预计今年可能会增加逾30%。

前述创投机构合伙人告诉记者，近年LP对GP的诉讼，主要与“资金回笼”有关。以往，若遇到项目退出难，LP通常会允许创投基金存续期延长两年，用时间换取项目退出操作空间与更高的投资回报率。但如今，越来越多LP都坦言自己资金链很紧张，需要迅速回笼股权投资资金用于企业周转等其他用途，也不同意创投基金存续期延长。若创投基金到期清算时因项目未能退出而无法返还所有资金，部分LP就会诉诸法律诉讼，要求GP尽快解决项目退出问题并返还相应资金。

这也导致越来越多创投机构不得不祭出股票回购条款，向投资企业“要钱”同时，花费更多精力应对LP的资金回笼压力。

多位创投机构人士向记者透露，今年以来，他们每周都要花费大量时间精力，向不同LP汇报企业回购股票磋商的最新进展。但是，真正能令LP开心的“信息”并不多。

“众多投资企业主也直接告知我们，目前企业现金流相当紧张，根本没有充足资金用于股票回购。”他们告诉记者，为了防止投资企业主将企业资金与个人资金“转移”，他们甚至聘请专业风控人员，专门分析投资企业资金流向的“合理性”。

许泽玮向记者表示，相比股票回购，创投机构与基金出资人LP更应考虑通过S基金、接续基金等其他方式实现项目退出，既能解决资金回笼问题，又能稳定投资企业的日常经营与业务发展。

在他看来，投资企业的业绩成长能力，仍是创投机构与基金出资人获取丰厚投资回报的“主要来源”。面对当前经济环境，创投机构、基金出资人与投资企业更需要站在“同一立场”，寻找更能皆大欢喜的赋能企业成长与项目退出方案。

前述创投机构合伙人告诉记者，目前他们也在积极寻求S基金方式实现项目退出。当前，基金份额转让仍存在定价分歧较大、交易流程不顺畅、交易安全难保障等挑战，但随着地方政府相关部门日益完善S基金交易生态，未来S基金与接续基金将成为创投机构在启动股票回购操作前，优先考虑的项目退出方式。

“事实上，我们更期待IPO并购市场能尽快好转股票配资月息，让更多创投机构与LP不再将股票回购视为运作项目退出的主流方式。”他坦言。

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